Η παραδοσιακή αρχιτεκτονική των επενδυτικών «καταφυγίων» δοκιμάζεται. Για δεκαετίες, κάθε μεγάλη αναταραχή οδηγούσε σχεδόν μηχανικά κεφάλαια από τις μετοχές και τα περιουσιακά στοιχεία υψηλότερου κινδύνου προς τα κρατικά ομόλογα. Σήμερα, όμως, μέρος της αβεβαιότητας προέρχεται από εκεί όπου άλλοτε αναζητούνταν η ασφάλεια: από το ίδιο το κρατικό χρέος.
Στις ΗΠΑ, η υπέρβαση των 40 τρισ. δολαρίων ομοσπονδιακού χρέους, οι ετήσιες πληρωμές τόκων άνω του 1 τρισ. δολαρίων και η εκτόξευση των μακροπρόθεσμων αποδόσεων έχουν μετακινήσει τη συζήτηση πέρα από τις επόμενες αποφάσεις της Federal Reserve. Το βασικό ερώτημα αφορά πλέον τη δυνατότητα της μεγαλύτερης οικονομίας του κόσμου να χρηματοδοτεί επί μακρόν μεγάλα ελλείμματα χωρίς συνεχώς υψηλότερο κόστος.
Μέσα σε αυτή τη μεταβολή, δύο περιουσιακά στοιχεία με εντελώς διαφορετική ιστορία βρίσκονται στην ίδια πλευρά του επενδυτικού trade: χρυσός και Bitcoin. Το πρώτο αποτελεί αποθήκη αξίας επί χιλιετίες. Το δεύτερο υπάρχει μόλις από το 2009. Κοινό χαρακτηριστικό, ωστόσο, η απουσία μιας κυβέρνησης που μπορεί να αυξήσει κατά βούληση την προσφορά τους.
Η προειδοποίηση Ντάλιο και ο φόβος για το αμερικανικό χρέος
Ο Ρέι Ντάλιο έχει τοποθετήσει τη δημοσιονομική ανισορροπία των ΗΠΑ στο επίκεντρο της επενδυτικής στρατηγικής του. Η προσέγγισή του περιλαμβάνει μικρότερη έκθεση στα ομόλογα, γεωγραφική διαφοροποίηση προς οικονομίες με ισχυρότερους δημοσιονομικούς δείκτες και 10%-15% του χαρτοφυλακίου σε χρυσό, μαζί με μικρότερη θέση σε Bitcoin.
Το επιχείρημα βασίζεται στους αριθμούς. Κρατικά έσοδα περίπου 5,5 τρισ. δολαρίων έναντι δαπανών κοντά στα 7,5 τρισ. δημιουργούν κενό της τάξης των 2 τρισ. δολαρίων, ενώ περίπου 10 τρισ. δολάρια χρέους χρειάζονται αναχρηματοδότηση σε περιβάλλον σημαντικά υψηλότερων επιτοκίων.
Η ανησυχία δεν αφορά απαραίτητα μια κλασική αμερικανική χρεοκοπία. Αφορά τον τρόπο με τον οποίο μπορεί τελικά να αντιμετωπιστεί μια ολοένα μεγαλύτερη συσσώρευση υποχρεώσεων: περιορισμός δαπανών, υψηλότεροι φόροι, ακριβότερος δανεισμός ή μια πολιτική που θα επιτρέψει σε πληθωρισμό και νομισματική χαλάρωση να διαβρώσουν σταδιακά την πραγματική αξία του χρέους.
Ακριβώς εκεί στηρίζεται το λεγόμενο debasement trade, δηλαδή το στοίχημα σε περιουσιακά στοιχεία των οποίων η προσφορά δεν εξαρτάται από κυβερνητικές δημοσιονομικές ανάγκες.
Όταν οι υψηλές αποδόσεις δεν ενισχύουν το δολάριο
Υπό φυσιολογικές συνθήκες, η άνοδος των αποδόσεων αποτελεί πρόβλημα για τον χρυσό. Το πολύτιμο μέταλλο δεν αποδίδει τόκο και επομένως γίνεται λιγότερο ελκυστικό όταν οι ασφαλείς τίτλοι προσφέρουν μεγαλύτερες πραγματικές αποδόσεις. Αντίστοιχα, οι αυστηρότερες χρηματοπιστωτικές συνθήκες αποτελούν συνήθως αρνητικό παράγοντα για το Bitcoin.
Η σημερινή εικόνα έχει μια ουσιαστική διαφορά. Οι αποδόσεις δεν ανεβαίνουν αποκλειστικά λόγω ισχυρότερης ανάπτυξης ή προσδοκιών για υψηλότερα επιτόκια. Στην τιμολόγηση εισέρχεται περισσότερο ο δημοσιονομικός κίνδυνος.
Χαρακτηριστική η προσπάθεια του αμερικανικού υπουργείου Οικονομικών να αυξήσει τις επαναγορές μακροπρόθεσμων τίτλων, ενισχύοντας τη ρευστότητα της αγοράς. Η πρώτη αντίδραση έφερε χαμηλότερες αποδόσεις, όμως αποδείχθηκε βραχύβια. Το 10ετές επέστρεψε κοντά στο 4,74% και το 30ετές πάνω από το 5,27%.
Ακόμη πιο ενδιαφέρουσα η ταυτόχρονη εξασθένηση του δολαρίου. Υψηλότερες αποδόσεις μαζί με ασθενέστερο νόμισμα αποτελούν διαφορετικό σήμα από μια συμβατική άνοδο επιτοκίων. Μπορούν να υποδηλώνουν μεγαλύτερη απαίτηση των επενδυτών για αποζημίωση απέναντι σε κινδύνους πληθωρισμού, διάρκειας και δημοσιονομικής αξιοπιστίας.
Χρυσός: Η επιστροφή του κλασικού καταφυγίου
Ο χρυσός έχει αναδειχθεί στον καθαρότερο κερδισμένο αυτής της μεταβολής. Με άνοδο σχεδόν 5% μέσα στην εβδομάδα και περισσότερο από 13% τον Αύγουστο, κατευθύνεται προς την ισχυρότερη μηνιαία επίδοσή του εδώ και δεκαετίες.
Σημαντικότερη από τη βραχυπρόθεσμη κίνηση των τιμών είναι η συμπεριφορά των κεντρικών τραπεζών. Το 89% των κεντρικών τραπεζών αναμένει αύξηση των παγκόσμιων αποθεμάτων χρυσού μέσα στον επόμενο χρόνο, ενώ το 45% σχεδιάζει αύξηση των δικών του τοποθετήσεων.
Η ζήτηση αυτή προσφέρει στον χρυσό ένα πλεονέκτημα που το Bitcoin ακόμη δεν διαθέτει. Πρόκειται για περιουσιακό στοιχείο χωρίς εκδότη και πιστωτικό κίνδυνο, το οποίο παράλληλα αποτελεί επίσημο αποθεματικό μέσο του παγκόσμιου νομισματικού συστήματος.
Δεν υπάρχει, πάντως, εγγυημένη ανοδική πορεία. Επίμονος πληθωρισμός, ακριβότερη ενέργεια και διατήρηση των επιτοκίων σε υψηλά επίπεδα μπορούν να στηρίξουν τις πραγματικές αποδόσεις και να περιορίσουν την ελκυστικότητα του πολύτιμου μετάλλου.
Bitcoin: «Ψηφιακός χρυσός» με πολύ μεγαλύτερο ρίσκο
Ακόμη εντυπωσιακότερη η κίνηση του Bitcoin, με άνοδο από περίπου 62.800 δολάρια σε επίπεδα άνω των 77.000 δολαρίων μέσα σε λίγες ημέρες. Η προκαθορισμένη προσφορά του ενισχύει το αφήγημα του «ψηφιακού χρυσού»: κανένα υπουργείο Οικονομικών και καμία κεντρική τράπεζα δεν μπορούν να δημιουργήσουν επιπλέον Bitcoin για τη χρηματοδότηση ελλειμμάτων.
Ωστόσο, η σύγκριση σταματά εκεί. Το τελευταίο ράλι ενισχύθηκε επίσης από short squeeze, ρευστοποιήσεις δισεκατομμυρίων σε αρνητικές θέσεις, ρυθμιστικές προσδοκίες στις ΗΠΑ και βελτίωση του κλίματος γύρω από τα crypto.
Το Bitcoin παραμένει επομένως ταυτόχρονα debasement trade, risk asset και κερδοσκοπική τοποθέτηση υψηλής μεταβλητότητας. Σε μια πραγματική κρίση ρευστότητας μπορεί να υποχωρήσει μαζί με τις μετοχές και τα υπόλοιπα assets υψηλού κινδύνου. Ο χρυσός διαθέτει πολύ μεγαλύτερη ιστορική αξιοπιστία ως προστασία, παρότι ούτε αυτός είναι απρόσβλητος από προσωρινές ρευστοποιήσεις.
Η βαθύτερη αλλαγή, πάντως, βρίσκεται αλλού. Οι επενδυτές αρχίζουν να αμφισβητούν την αντίληψη ότι κάθε κρατικό ομόλογο αποτελεί αυτομάτως ασφαλές καταφύγιο. Η δημοσιονομική κατάσταση του εκδότη, η διάρκεια του τίτλου και η πορεία του χρέους αποκτούν μεγαλύτερη βαρύτητα.
Σε έναν κόσμο τεράστιων ελλειμμάτων, το νέο ερώτημα δεν αφορά μόνο την υψηλότερη απόδοση. Αφορά την κατοχή περιουσιακών στοιχείων που κανένα κράτος δεν μπορεί να δημιουργήσει κατά βούληση για να χρηματοδοτήσει τις υποχρεώσεις του. Και σε αυτό το σημείο συναντώνται ο πανάρχαιος χρυσός και το 17χρονο Bitcoin.
